2012-12-25(仅作参考)山西证券--滨化股份:完善的产业链配套带来明显的成本优势
建筑节能为环氧丙烷的需求带来不变的增长,环保因素将限制氯醇法环氧丙烷的产能扩张。公司现有环氧丙烷的产能大约为20万吨,预计2012年的产量大约为20万吨摆布。从下游需求来看,环氧丙烷的主要下游是硬泡聚醚,硬泡聚醚主要应用在建筑保温板、冰箱冰柜等领域,由于禁用词语消防局停止执行65号文,建筑节能市场为聚氨酯硬泡市场提供巨大的需求量,预计未来聚氨酯硬泡在建筑领域的需求增速大约为23.65%,建筑节能市场的快速增长也会显着增加环氧丙烷的需求量。《产业结构调整指导目录(2011年本)》中将氯醇法环氧丙烷列入限制类,但是从实际的产能扩建情况来看,新建产能仍旧主要以氯醇法为主,但是由于氯醇法的“三废”比力多,我们预计未来几年政府会逐步淘汰产能规模较小的氯醇法环氧丙烷。完善的产业链配套为烧碱带来明显的成本优势。烧碱的产能大约为45万吨,预计2012年全年产量大约为45万吨摆布,从成本构成来看,离子膜烧碱的主要成本是原盐和电力的成本,原盐目前产能大约是60万吨,本年实际产量大约为40万吨摆布,公司在烧碱产品的主要竞争优势是成本优势,由于具备完善的产业链配套,电力成本大约为0.5元/度摆布,外购电的含税价格大约为0.65元/度,自备水库用水的成本大约为0.5元/方,外购水的价格为2.6元/吨摆布,按照公司发电10亿度,用水约1500方估算,预计公司合计将节约1.3亿元,按照45万吨的产量折算,每吨烧碱节约成本节约290元/吨摆布,我们预计公司的烧碱成本大约为1200~1300元/吨。
业绩与估值。预计2012~2014年的每股收益为0.56、0.62和0.67元,当前价格(9.36)对于2012年的PE为16.6倍,对于2013年的PE为15.1倍,短期来看,环氧丙烷和烧碱的价格并没有出现止跌反弹的迹象,预计公司业绩不会大幅反转,由于环氧丙烷的下游是聚醚行业,聚醚和MDI合成聚氨酯硬泡,受益于建筑节能巨大的市场空间,预计未来公司的业绩会逐步好转,首次给予“增持”的评级。
风险提示。1、搬家新建烧碱和环氧丙烷的产能释放进度低于预期2、环氧丙烷和烧碱的价格下跌幅度高于预期
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